分析：补贴烧钱战重启 2020年电商江湖要变天？

(讯)2019年的电商可谓是见证“奇迹”的一年：港美互联网企业（不含教育）年度涨幅十强榜中，中国电商股——唯品会、美团、拼多多、京东、阿里全面上榜，而且排名靠前。

二季度后，当电商板块预期差最为明显、市场还停留于“电商玩家都是各自好”的肤浅表面时，见智发布《一个个逆流而上，电商这次是梅开二度还是回光返照？》秋季路演，用调研与数据详实论证了电商行业普遍超预期的四大共性因素，并以这些因素的可持续性为依据，全面上调见智模拟投资组合中电商资产的配置比例，包括当时被严重低估的唯品会（从观察直接调入标配）。

到三季度财报季前夕，我们看到各大电商公司业绩预期已被充分抬高，而财报后各家表现已经开始参差不齐。

（注：财报季统计时间起点为10月1日，财报日统计时间起于各家公司发布财报的日期）

而当下时点，我们需要探讨的问题是：

三季度电商公司业绩泄露了什么“天机”？

明年电商小伙伴们是持续一起奔小康，还是会相互厮杀？

四季度：补贴大战之前的最后的宁静？

京东、阿里、唯品会、拼多多，四季度谁更有可能艳压群芳？

01

三季度电商：磨刀霍霍向同行？

三季度除拼多多因为市场预期过于饱和之外，唯品会、美团、阿里、京东等纷纷发布了超预期的财报，主要驱动力依然没有逃脱见智此前秋季路演中总结的四大原因：

（1）电商的抗周期特征；（2）自营电商减税利好超预期；（3）下行周期中企业普遍降本增效的运营思路；（4）下行周期中精明消费利好电商板块。

但是在这个季度，仔细看这四大因素，见智认为超预期的电商业绩背后，瑕疵开始逐渐浮现：自营电商的减税利好、下行周期降本增效这两个预期因素在三季度落地的时候实际效果明显打了折扣，这主要体现在财报的两个核心要素：毛利率与销售费用率。以下我们看看这两个数据的趋势。

1. 毛利率改善程度下行

从下图可以看出进入2019年，各大电商公司的毛利率同比逐步改善，尤其是二季度电商促销旺季，在“克制促销、增值税利好”的双重作用下，电商企业同比改善幅度高达3.4%，但到了三季度主要电商公司的毛利率改善幅度明显开始掉头向下。

（这里“电商”特指实物电商拼多多、苏宁、唯品会、京东、阿里）

2. 销售费用上行

与毛利率下行呼应的，还有销售费用趋势的再次上行：从下图可以清楚地看到道电商公司的销售费用无论是从同比增速还是从费用率的角度在经过二季度的上半年的下探之后，三季度正在逐步抬头。

（这里“电商公司”特指实物电商拼多多、苏宁、唯品会、京东、阿里）

3. 补贴加剧，电商玩家磨刀霍霍？

这两项数据的说明了什么？见智认为一个明显的指向意义是：拼多多正在逐步拖着整个行业滑向补贴的深渊！！

在详细解释这一判断前，见智先解释一下这两项费用变化主要因素：用户优惠券。大家对于优惠券再熟悉不过，但大额补贴背后，优惠券到底是被算到了哪个帐上，很多人并不清楚。

具体计法比较复杂，但大致来看，自营电商大多会计到收入减项，从而拉低毛利率表现；而平台电商大多计到了销售费用项，从而抬高销售费用率。

原则就是：对于自营电商，买家就是公司直接收费的客户，激励可以算为对客户的付款，所以视为收入减项；而对于平台电商，直接收费的客户是商户，买家不是他们的客户，因此这种激励通常算入销售与营销开支。

这个季度我们看到，在销售与营销费用端的广告开支上，自营电商更加克制，而节省出来的广告开支则是投放到了ROI直观可追踪的用户补贴优惠上，唯品会与京东均是如此。

尤其是京东，公司在电话会上直白地指出“有效的低价补贴是最高效的营销支出……所以毛利端和营销支出要统筹观察。”

而两家平台型电商公司，拼多多烧钱自不用说，而阿里的销售费用也从上季度大幅克制的态度中走出，逐步上扬。

电商玩家磨刀霍霍，补贴纷至沓来的背后，共同指向了同行之间电商用户的争夺。

02

电商的2020：供给侧硬核较量下，一场避无可避的补贴战？

展望未来一年，电商行业从三季度逐步抬头的全行业补贴趋势又会如何？

见智认为一场补贴大战似乎已经避无可避，而左右这场战争的核心则是龙头站位的阿里，见智判断有以下三点：

1. C端较量重心转移：从“拉新”到“抢钱”

a. 从全国网购用户数来看，网购用户增速明年大概率掉到中国网购史以来的首次个位数增速。

（数据来源：互联网信息中心，见智预测）

b.从电商三强阿里、京东、拼多多的净增用户数来看，三大平台用户数的重叠率不断上升。

特别是用户增长最为迅猛的拼多多，我们可以大致判断，到四季度拼多多与阿里之间的用户数差距大概率缩小到一亿多一点，又考虑到阿里当前年消费者在一万以上的高端用户大约有1.3亿。

（编辑：安卓应用网_ASP源码网）

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